“REITs速达”对最新申报的‘’汇添富九州通医药仓储REIT‘’项目申报文件进行了认真学习和总结。对照监管审核思路，对项目中一些焦点信息以及可能被问询事项做了整理，以资借鉴。主要对运营管理、存续期持久性等进行一些探讨。

  ‘’汇添富九州通医药仓储REIT‘’作为汇添富基金目前申报的首单REITs项目、REITs市场首单医药领域仓储物流项目；底层资产位于武汉东西湖区，作为智能化程度较高的医药领域仓储物流资产，也是行业关注的焦点。

  项目介绍：《汇添富九州通医药仓储物流封闭式基础设施证券投资基金》拟初始投资的基础设施项目的原始权益人为九州通医药集团物流有限公司。基金管理人为汇添富基金管理有限公司。底层资产为位于东西湖区田园大道99号东西湖现代医药物流中心的“管控中心、分拣中心、保障中心1号楼、保障中心2号楼、保障中心3号楼、保障中心2号楼辅助用房”等仓储物流资产。项目于评估基准日2024年3月31日的市场价值为人民币117,000.00万元；账面价值32,332.63万元，拟募集资金117,693.236万元。

  截至本招募说明书出具之日，基础设施项目相关租赁合同还没完成租赁合同备案。

  （1）基础设施项目建设期存在开工时间早于施工许可证记载的发证日期的情况。建设主管机关有权依据《中华人民共和国建筑法》《建筑工程项目施工许可管理办法》处以包括但不限于罚款、责令改正等行政处罚，进而导致项目可能因为罚款和补办手续产生预期之外的成本，影响现金流的稳定性；也可能在调查期间影响建设主管部门其他许可事项的正常推进进度，对项目的后续运营产生影响。

  （2）基础设施项目重组至项目公司的过程中，由于增资方九州通物流未就管控中心、分拣中心地下一层部分取得不动产权证，因此该部分未重组至项目公司。目前，上述管控中心、分拣中心地下部分用途为设置建筑辅助设备等。九州通物流承诺：在基础设施基金存续期间，项目公司有权无偿占有、使用管控中心、分拣中心地下部分。管控中心、分拣中心地下空间在运营、改造、维修、拆除等方面因九州通物流责任引发基础设施项目或项目公司的风险、争议、纠纷及直接损失均由九州通物流承担。

  需补充说明历史上述场地对收入的贡献及影响，如未来产生一些变化，对项目评估取值的影响。

  九州通集团及其关联方是基础设施项目重要的现金流来源，基础设施项目对九州通集团整体的业务发展依赖度较高。在本基金存续期内，若九州通集团及其关联方出现不续约、拒绝履行底层合同或拖欠租金、场地使用费等费用的，或者经营陷入困境等情况时，可能会对基础设施项目现金流产生不利影响。

  目前，已签署三方协议的客户为32户，到期日均为2029年6月30日。若客户在协议到期后出现不续约情况，且短期内没办法找到足量的可替代客户，可能会产生空置面积和一定空置期，该等情形下或将影响基础设施项目收入稳定性，对基础设施项目形成的现金流产生不利影响。

  基础设施项目运营与客户所签署的租赁合同/存储合同往往是结合实际核算托盘数计价，且涉及的品类繁多，计价单位类型也有差别，部分客户未在合同中明确约定具体使用托盘数，需在合同履行期间结合实际堆垛情况或货件对应的托盘数确认托盘使用量。在该类业务过程中，有极大几率会出现业务实际托盘使用数量计算存在精准度偏差，对基础设施项目的运营效率造成不利影响。

  需要进一步说明历史流转结构、未来业务流转结构及所占比例。未来由于信息化造成的业务损失以及各项收入没有到达预期的风险缓释措施。

  作为新的医药专业化领域智能化程度较高的物流仓储资产，应该着重说明智能化业务带来的优势及劣势，更全面、清晰的给予投资者展示资产价值创造流程。

  基金管理人管理费0.24%，计划管理人管理费0.16%，基本运营管理费为运营收入（含税）的2%。物业费（包含设施设备维修维养费），收取标准拟为0.0714元/平方米/天，物业费后续每年增长率2.0%；

  2022年报披露的信息数据显示，九州通物流已取得《一种托盘与料箱复合存储系统》《一种零货自动拣选的作业技术》等54项物流智能设备相关专利，同时，依据市场需求自主研发RGV系列、AGV系列、提升机系 列物流智能设备，并针对市场上各类应用场景，通过算法的迭代及结构的优化，不断打磨产品， 打造出了轻/重装备结合的智能物流设备解决方案，《多料箱货到人拣选系统创新与应用》 完成了第五代拆零自动化机器人拣选技术设计、研发与应用，通过创新拆零作业模式，自主研发智慧物流系统，实现拆零能效的全面提升，并成功应用于多个外部项目。

  2023年半年报披露的信息数据显示，九州通物流已取得《一种带夹抱机构的可换向式穿梭车》《一种用于穿梭车的提升机》等51项物流智能设备的相关专利，公司在为行业内外提供智能物流设备解决方案的同时，自主研 发全系列穿梭车产品及配套设备（包括箱式两向穿梭车、箱式四向穿梭车、货叉变距穿梭车、托 盘四向穿梭车等），并支持-25℃~-45℃的冷库穿梭车系列新产品，适用于多类型、多功能、多温区、多行业的智能物流解决方案。

  根据招募说明书本项目仓储空间内所使用的托盘、可移动叉车等工具非项目公司所有，在实际运营中，部分托盘（主要为木质材质）易发生磨损、毁坏，移动叉车及其他工具也有几率存在损耗等质量上的问题，可能没办法持续满足仓储需求。

  截至2024年3月31日，项目智能化投入额为10,156.73万元，包括立体库系统及穿梭车库系统，占投资总额的比例为21.10%。

  虽然约定未来部分设施由九州通负责维修维护和更新，但仍要进一步说明历史维修维护情况、与使用频率的关联度、支出明细，未来支出安排等。

  按照年报披露，报告期内，九州通公司数字物流与供应链解决方案业务实现收入4.71亿元，同比增长16.84%；毛利额1.22亿元，同比增长18.74%。公司下属九州通物流搭建了集覆盖全国GSP仓储网络、全国联动的运输网络、数智信息网络“三网合一”的物流供应链体系，向行业内外客户提供三方物流、医药冷链物流、数智物流与供应链整体解决方案服务以及先进的物流智能设备等全链物流及技术服务，实现公司向科技型、平台型、生态型的物流供应链企业转变升级。

  仓储资产价值的有效性受到运营、信息化管理以及关联方的协同性影响程度较高；怎么来实现确定性的稳定增长存在比较大的考验。特别是2023年和2024年第一季度，自动化立体库（AS/RS）使用率分别为63.9%和75.3%。阴凉库平库及冷库平库历史上未记录使用率数据。

  项目按照托盘使用数量和期限计价，预测合同期内阴凉库前3年托盘使用量年递增3.5%；第4年起至第五年无增长。预测合同期内冷库不增长，合同期外无增长。

  项目选取7.75%作为折现率。增长率设置分别为2.5%和3.5%。预测首年分派率4.64%，第二年分派率4.8%。。

  基础设施项目运营未来可能采用新的收入核算管理系统。由于该系统目前并未完全推广并运行足够长的时间，新旧系统转换期间以及转换后新系统的有效性与稳定性存在一定风险。本医药仓储物流项目涉及的货物调拨、出入库规划以及存储费用结算均依赖信息系统。信息系统稳定、准确运行和记录的及时保存等因素对基础资产运营至关重要。本项目涉及的信息系统目前并非项目公司所有，存在项目公司难以全面掌控信息系统数据的风险。

  核算模式：如采用“件转托盘”模式核算，则以记录货品件数除以合同约定的 固定折算系数转换为托盘使用量。折算系数当前大部分设定为154 （即存储15件货物核算为1个托盘）。如采用“托盘/货位”模式核算，则以仓库系统记录的货品实际占用托盘数作为托盘使用量。

  仓储系统每日固定时点记录当日使用量，月使用量为当月每日使用量的平均值，季使用量同理计算。存储时长不满整月/季的，按照实际存储天数折算。使用时长=实际存储天数/当月或当季天数。当前在执行合同均为按季度结算。

  小结：从目前申报材料中披露来看，7.75%的折现率对比同行业是有较大诚意的；分派率来看，第二年首个完整年度4.8%的年化分派率也是近期申报的同领域项目中较为靠前的。必须要格外注意的是，高度智能化下的特殊物品存储成本费用变化及关联交易较高情况下的压力测试。返回搜狐，查看更加多